（报告出品方/作者：中信建投证券，赵然）
1宏观趋势：中国泛资管行业开启新一轮景气周期
美国：年后买方投顾日益成熟，形成分工完善的竞争格局
从广义上来看，大行业可分成靠近资产端的投资管理以及靠近客户端的财富管理，投资管理主要是从产品角度出发在风险限制内完成收益目标，而财富管理主要是作为客户与产品的中介向客户提供顾问服务以及产品代销业务。从单从财富管理角度，美国市场可以分为三个发展阶段：1）20世纪30至50年代是财富管理规则确立阶段；2）20世纪60至90年代财富管理需求崛起，同时市场化变革推动美国财富管理卖方代销开始向买方投顾转变；3）年以来美国已形成从客户需求出发的买方投顾财富管理格局。
20世纪30至50年代是财富管理规则确立阶段，该阶段美国出台了多项重要法案，《格拉斯-斯蒂尔法案》分割银行业与证券业，严禁混业经营；年美国SEC出台《投资公司法》对基金等资管机构及相关人员行为做出规范，同年出台《投资顾问法》将投资顾问定义为“以盈利为目的，从事向他人提供投资建议或发布有关证券的报告或分析的业务”，并对其注册要求、经营方式、经营原则以及业务运营等做出规范。
20世纪60至90年代财富管理需求崛起，同时市场化变革推动美国财富管理卖方代销开始向买方投顾转变。从需求角度来看，20世纪60至80年代随着美国GDP及人均可支配收入增速上升以及美国人口逐渐老龄化，美国居民理财需求逐渐上升。年美国《雇员退休收入保障法案》推出IRA账户，允许个人到期取款后才缴纳个人所得税，年美国《国内税收法》新增(k)条款，规定缴费确定型养老金享有税收递延优惠，此后以IRA与(k)计划代表的养老金成为共同基金的重要资金来源，养老金的入市极大的促进了美国共同基金的发展。
从供给角度来看，一方面20世纪70、80年代美国金融自由化改革，金融管制逐渐放松，利率、汇率逐渐市场化，年美国对证券交易法进行修订，废除固定佣金制，同质化经纪业务面临市场化竞争，财富管理代销业务转型逐渐成为经纪商新的增长点。根据美国投资公司协会年统计数据1显示，美国投行销售了美国59%的共同基金产品，其他渠道仅占41%。另一方面随着金融自由化以及金融理论的发展，美国70、80年代金融工具不断创新，如年推出外汇期货、年货币互换诞生等。金融工具的创新在降低交易及服务成本的同时也加大了金融风险，多样化的金融工具为买方投顾模式的发展奠定基础。
此外，免佣基金（No-LoadFund，不向投资者收取申购或赎回手续费用的开放式基金）的快速发展以及基金费率的不断降低压缩了代销业务的利润空间，进一步推动美国财富管理业务向买方投顾模式转型。自年先锋基金推出首个免佣基金起，美国免佣基金数量规模迅速增长，根据美国SEC统计，美国免佣基金资产规模占比自年的30%上升至年的67%。年美国富国银行发行第一支指数基金，此后随着美国资本市场有效性的提升，主动管理收益减少，被动投资理念逐步兴起，年嘉信理财开始提供OneSource服务免除基金投资者基金申购费及交易费加剧了基金费率的市场化竞争，同样压缩了基金代销业务的收入空间。
21世纪以来，美国已形成以客户需求划分，不同细分市场业务模式不同的买方投顾财富管理格局。一方面年美国出台金融服务现代化法案，允许商业银行、投资银行及保险公司混业经营，综合性服务机构如投行等向集团式运作模式转型，旗下拥有各类金融业务，年受金融危机影响美国推出《多德.弗兰克法案》限制自营业务，轻资产、稳定、ROE较高的财富管理业务愈发受美国综合性金融服务机构青睐。在此基础下根据客户定位、需求的不同形成不同的模式，如摩根士丹利聚焦高净值客户财富管理业务，嘉信理财定位于零售客户，贝莱德主要满足养老机构客户需求，黑石满足另类资产投资客户需求等。
另一方面，由于美国《投资顾问法》对投资顾问相对较低的注册要求2以及美国面向投顾的TAMP平台的发展降低了投资顾问在非专业领域（客户关系维护、产品获取管理、合规风控）等方面的准入成本，独立注册投资顾问开始兴起，满足大众富裕人群投资管理需求。年嘉信理财推出嘉信连线（Schwablink）服务，年嘉信理财推出顾问资源（AdvisorSource）服务，通过嘉信端系统协助帮助投资顾问从处理交易信息、管理客户资源等任务中解放出来。根据Statista统计数据显示，截至年美国注册投资顾问人数已达人，根据IAA数据显示，年资产管理规模在10亿以下注册投资顾问人数为人，占当年总注册投资顾问人数的70%。
此外，年美国首家智能投顾公司Betterment成立，此后各金融巨头纷纷自研或收购智能投顾，如瑞银集团研发智能投顾平台SmartWealth，贝莱德年收购智能投顾FutureAdvisor，摩根士丹利年推出智能投顾平台AccessInvesting等，一方面受益于标准化业务模式智能投顾率先满足普通长尾用户投顾需求，另一方面金融科技的使用可以更好的挖掘客户需求，从客户需求角度出发为所有投顾客户带来更细致的服务体验。
2中国：年买方投顾伊始，*策推动仍是主要助力
与美国不同的是，我国金融业采取分业监管、机构监管的方式，证券基金、银行、保险、信托等金融机构受不同部门监管，各部门的监管规定也有所不同。从这个角度来看，我国泛财富管理行业可以分成三个阶段：1）年以前是财富管理行业问世及规则初步确立阶段；2）年至年影子银行迅速发展，财富管理代销业务规范化；3）年至今中国资管行业回归本源，年起卖方代销开始向买方投顾转型。具体来看：
1）年以前是财富管理行业问世及规则初步确立阶段。年中国第一家信托投资公司中国国际信托投资公司成立，可以说代表了信托资管以及中国资产管理行业发展的开端，此后年珠信基金和武汉基金成立标志着私募基金行业的开始，年淄博乡镇企业投资基金成立我国公募基金业开始起步，年证监会正式批准综合类券商从事资产管理业务，年中国人保资产管理公司成立以及年光大阳光理财产品问世后我国保险资管及银行资管开始发展，自此我国进入了银行、保险、信托、券商、基金多点开花的泛财富管理行业发展格局。
我国资管行业诞生之初经营及发展等方面较为粗放，出现了很多问题，年前各监管部门出台了多个文件对行业进行整治，并为我国资管行业发展确立基本监管框架。如年至年间信托业经历了五次大规模清理整顿以实现信托业与银行、证券的严格分业经营，年至年间监管部门对银行理财经营不规范及误导销售等行为进行规范和引导等。
从监管框架的设立来看，银行业方面年银监会发布《商业银行个人理财业务管理暂行办法》以及《商业银行个人理财业务风险管理指引》，基本确立了我国银行理财业务的基本框架；保险业方面年发布《保险资产管理公司管理暂行规定》确立保险资管监管基本框架；信托业方面年发布《信托投资公司管理办法》且当年中国《信托法》正式实施；证券业方面年《证券公司客户资产管理业务试行办法》发布确立了证券资管集合、专项及定向三种资管模式；基金方面年发布《证券投资基金管理暂行办法》确立公募基金的基本原则等。
基金代销方面，年证监会发布的《证券投资基金销售管理办法》标志着基金代销监管框架的初步确立，该阶段基金销售费用主要包括认购费、申购费、赎回费及销售服务费，认购、申购和赎回费率设置上限为5%，年发布的《货币市场基金管理暂行规定》中额外设置销售服务费上限为0.25%。此外，该阶段基金会通过一次性销售激励和尾随佣金的方式对基金代销机构进行销售激励，而一次性销售激励的模式使代销机构有动力驱使客户频繁换手。该阶段基金销售渠道以银行为主，直销其次，最后是券商，年至年三者平均占比分别为47.93%、35.83%及14.84%。
2）年至年财富管理行业的发展主线是影子银行的扩张与财富管理代销业务的探索。一方面，受年金融危机影响我国经济*策及信贷约束趋向宽松，但随着房地产价格的快速上涨和地方*府融资平台风险的积累3，货币*策收紧的同时对贷款投放的增速和投向监管趋严，为规避对贷款的监管，银行与信托、证券资管、基金及子公司等合作通过信托计划、非标债权、委托贷款等方式将理财资金投向房地产行业及地方*府融资平台，将证券、基金、信托作为通道以理财之名行“贷款”之实，影子银行规模迅速发展。
年监管层发布《关于加强影子银行监管有关问题的通知》以及《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，对影子银行进行了界定并对银行理财投资非标准化债权资产进行了限制，影子银行开始转向同业业务如同业SPV投资、同业三方回购、买入返售融资等。此外，互联网金融及P2P贷款等同样加速了影子银行的扩张。据银保监会工作论文统计，我国影子银行规模从年的1.16万亿元增长至年的26.94万亿元。
另一方面，我国财富管理代销业务逐步规范化。年证监会发布《开放式证券投资基金销售费用管理规定》，禁止基金向代销机构支付一次性销售激励并全面规范基金销售费用4。该规定通过设置“客户服务费”，即基金根据销售机构客户保有量向代销机构支付销售费用的方式减少基金代销机构频繁驱使客户交易的行为。
年证监会发布《证券投资基金销售管理办法》允许基金代销机构收取增值服务费，年证监会修订《开放式证券投资基金销售费用管理规定》，取消基金认购、申购、赎回费率上限限制并放松销售服务费限制，允许各类基金使用销售服务费的收费方式，并通过强制要求向持有基金期限较短的投资者收取额外赎回费用的方式鼓励长期投资行为。这一阶段各金融机构也向财富管理方向做出探索，如年大量第三方财富管理机构涌现，年余额宝诞生，年信托公司推出财富管理品牌，年各大证券公司开始向财富管理转型等5。
3）年至今中国资管行业回归本源，年起卖方代销开始向买方投顾转型。早在年中国金融监管已开始收紧，一行三会在降杠杆、去通道、清理资金池等方面出台了很多*策，如年证监会发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》中禁止资产管理计划中存在“保本”字样并对资产管理计划杠杆倍数进行限制等。年央行等部委发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，从功能监管角度规范金融机构资产管理业务，提出了打破刚兑、禁止资金池、限制非标、限制期限错配、统一杠杆等目标，对金融机构资管业务主动管理能力的提升以及净值化转型提出了更高要求，此后各监管部门陆续出台配套措施，如《商业银行理财子公司管理办法》、《保险资产管理产品管理暂行办法》、《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》等，年《证券法》修订，证券资管业务受《证券投资基金法》监管，资管行业开始走上回归“受人之托，代人理财”本源之路。
基金代销业务方面，年以来包括互联网平台等独立基金销售机构迅速崛起，年至年独立基金销售机构销售基金占比从3.9%提升至21.5%。年发布的《公开募集证券投资基金销售机构监督管理办法》对基金代销业务做出进一步规范并加强了对独立基金销售机构准入要求及业务规范的监管，此外还明晰了基金代销机构和第三方服务机构的业务界限，首次设置客户服务费（尾随佣金）的比例上限，即对于向个人投资者销售所形成的保有量，客户服务费占基金管理费的约定比例不得超过50%；对于向非个人销售所形成的保有量，客户服务费占基金管理费的约定比率不得超过30%等。
方面相较美国而言中国发展较晚，相关法案最早虽然可追溯到年发布的《证券、期货投资咨询管理暂行办法》但当时并没有对“投资顾问”业务进行界定。年《证券投资顾问业务暂行规定》发布，其中将投资顾问定义为“证券公司、证券投资咨询机构接受客户委托，按照约定，向客户提供涉及证券及证券相关产品的投资建议服务，辅助客户做出投资决策，并直接或者间接获取经济利益的经营活动。”，但其中明确规定“证券投资顾问不得代客户做出投资决策”。
年证监会发布《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》允许试点机构开展管理型基金投资顾问服务，其中提到“试点机构可以代客户做出具体基金投资品种、数量和买卖时机的决策，并代客户执行基金产品申购、赎回、转换等交易申请”。此后年证监会发布《证券基金投资咨询业务管理办法（征求意见稿）》，对证券基金投资咨询机构业务界定、经营原则、准入条件等做出更为具体的规范。我国财富管理行业稳步踏上买方投顾转型之路。
3中观结构：中国居民权益资产规模扩容空间巨大
以资金流向划分来看泛财富管理行业产业链主要由个人投资者、机构投资者、财富管理中介、资产管理机构、证券市场及融资企业构成，其中财富管理中介和资产管理机构是链条中的核心，个人投资者是资金的最终来源。纵观中美行业泛财富管理产业链条我们可以发现几个结构性的差异：
1）资金来源来看中国居民住房、存款资产占比较高而基金较少。年中国居民住房、存款及基金占总资产比为40%、19%及3%，而美国则分别为25%、10%（含通货）及9%，此外美国养老二、三支柱较中国发达，居民通过养老金持有共同基金是美国共同基金重要资金来源（年美国居民持有养老金占资产比21%，年美国养老基金总资产中有19%为共同基金）。未来随着中国直接融资比例进一步提升，“房住不炒”*策逐步落地实施，中国居民资产有望从住房和存款向基金转移，加以中国居民财富水平的提升及财富管理需求的提升，未来中国财富管理行业空间十分广阔。
2）资产端来看随着市场有效性的提升，全球资管投资风格逐步向牺牲超额收益赚取长期稳定回报的被动投资，以及承担流动性风险及监管等风险从而获得超额业绩收入的另类资产转移。截至年全球主动管理AUM下降至43%，而被动和另类AUM分别升至25%及16%。中国公募基金被动管理规模占比以及私募基金占比提升但相较美国仍较低，年至年中国公募基金中被动管理规模占比由7%增长至13%，主动管理规模占比87%仍为公募基金主要构成部分，而美国共同基金及ETF基金中被动管理规模占比达35%。截至年中国私募基金已占全部资管规模（含通道）的15.5%，而美国私募基金则占资管规模的40%。展望未来，随着资管新规“去通道、破刚兑、资管业务回归本源”等*策目标进一步落地，中国公募基金及私募基金规模占比有望进一步提升，此外随着未来中国养老金第二、三支柱的发展以及养老金加速入市，中国被动管理资产规模占比也有望进一步增加。
3）中介端来看中国财富管理机构多为“卖方代销”模式，体现为基于交易额的认申购及赎回费用仍是基金销售机构收入的主要来源，年认申购及赎回费分别占商业银行、证券公司及独立基金销售机构基金销售收入的64.7%、53%及53.2%。而美国财富管理机构则多为“买方投顾”模式，一方面体现为年美国有95.5%的注册投资顾问采取按AUM收费的方式，按交易佣金向客户收取服务费用的注册投资顾问仅有2.6%，另一方面美国免佣基金（不收取认申购及赎回费用）占长期共同基金规模72%，有佣基金仅占13%。从中介而非客户角度出发的“卖方代销”模式导致的客户、财富管理中介、资管机构利益的背离是“基金赚钱，基民不赚钱”的重要原因。
未来随着基金投顾试点逐步落地，管理型投顾模式逐步形成，中国财富管理中介有望逐步向买方投顾模式转型。4）中国财富管理中介目前处于“卖方代销”向“买方投顾”转型阶段，当前中国资产管理仍以主动管理为主，被动管理规模及另类投资占比规模相较美国仍较低，我们尝试研究美国典型财富管理机构（摩根士丹利、嘉信理财）及被动管理资管机构（贝莱德）、另类资管机构（黑石），为泛财富管理行业机构未来转型提供经验借鉴，该部分将于本文第三章节进行论述。
资金端：居民持有金融资产规模不到美国一半
总体来看，中国财富总量迅速增长，截至年已达美国总财富的59%；金融资产占居民财富比上升，但相较美国而言仍占比较低。根据瑞信统计数据显示，年以来我国财富增速总体上较美国财富增速高，年至年我国总财富年化复合增长率为15.3%而美国为6.4%，年我国总财富仅有4.7万亿美元，仅为美国的12%，而截至年我国财富总量已达74.9万亿美元，占比已达美国总财富的59%。从结构上来看年我国家庭持有金融资产比例已经超过持有非金融资产比例，但相较美国而言仍然较低。截至年我国居民持有金融资产和非金融资产的比例分别为52.7%（39.47万亿）及47.3%，而美国为73.7%（93.56万亿）及26.3%。
从持有金融资产具体结构来看，中国居民持有存款相较美国高而持有基金相较美国低。中国方面，年起中国居民持有金融资产中存款比例呈下降趋势但占比仍较高，截至年中国居民存款占持有金融资产比例为34%，占居民总资产比例为19%。但中国居民金融资产中基金占比较低，截至年我国居民持有金融资产中证券投资基金份额仅占6%。美国方面，总体来看年以来美国居民和非营利机构持有共同基金以及养老金的占比呈上升趋势，年美国居民及非营利机构持有共同基金及养老金占持有金融资产的比例分别为1%及20%，截至年占比则分别为11%及28%，共同基金同时也是美国养老金持有资产的重要组成部分，截至年美国养老基金和私人养老基金持有共同基金占金融总资产规模分别为19%及39%。此外，美国居民持有存款比例相较中国较低，截至年美国居民和非营利机构持有通货和存款占金融资产比例仅为13%，占总资产比例仅有10%。展望未来，随着资管新规“去通道、破刚兑、资管业务回归本源”及央行提高直接融资比重等*策目标的落地，中国居民持有金融资产有望从存款向基金转移。
从非金融资产具体结构来看，中美居民持有非金融资产均以住房为主但中国住房占居民总资产比较高。自年起中国居民持有非金融资产中住房占比均位于90%以上，占居民总资产比例基本也均位于40%以上，而美国自年起居民及非营利机构持有房地产占非金融资产比例基本稳定在79%左右，占总资产的比例则基本位于30%以下。展望未来，随着“房住不炒”及系列配套*策以及养老金加速入市等*策逐步落地，中国居民资产有望从住房向基金等金融资产转移。
从居民财富集中度来看，中国居民财富呈现集中趋势，年前10%个人净财富份额占比已接近美国水平。年以来我国居民财富不断向头部集中，年中国前10%个人净财富份额和中间40%个人净财富份额接近，分别为41%及43%，至年前10%以及前1%个人净财富份额占比已分别增长至30%及67%，接近同期美国36%和73%的占比水平。
4资产端：权益类产品种类、配置占比显著低于美国
从总体规模上来看我国资产管理行业规模相较美国较低。以中国证券基金投资协会统计证券基金业资产管理业务规模，以及银行理财产品余额、信托资产余额、保险资管产品注册登记规模，以及美国注册投资公司及私募基金资产规模计算，截至年我国资产管理行业规模为万亿元（含通道业务），剔除通道业务6后规模86.2万亿元，相较美国万亿元7较低。
从行业参与玩家来看，中国资管行业以公募、私募基金、银行理财、信托资管为主而美国共同基金和私募基金占比较高。中国方面，受资管新规“去通道、破刚兑、资管业务回归本源、增强主动管理能力”等*策目标影响，年来我国基金公司专户业务、券商资管、银行理财及信托资管规模占比总体呈现下降趋势而公募、私募基金规模及占比提升。截至年中国资产管理行业（含通道业务）公募基金、私募基金、银行理财、信托资管、券商资管、基金专户业务的规模占比分别为18%、15%、24%、19%、8%及7%。美国方面共同基金和私募基金占比较高，年至年美国公募、私募基金规模合计占比均在85%以上，美国ETF基金及私募基金占比总体呈现上升趋势，截至年ETF基金及私募基金占比分别为11%及40%。
从资管产品类型来看，我国权益类资管产品相较美国较少。美国方面，以共同基金和ETF基金为例，年至年间美国股票型共同基金占比呈上升趋势而货币市场共同基金占比呈下降趋势，截至年美国股票型共同基金占比为53%，债券型、混合型及货币市场基金占比则分别为22%、7%及18%。ETF基金方面权益类型占比同样较高，年美国ETF基金中股票型净申购占比达50%，而债券和混合型占比为40%。中国权益类资管产品占比相较美国较低。以公募基金和银行理财产品为例，年至年我国基金管理公司中股票型产品净值平均占比仅有6.7%，而债券型产品净值占比提升，自年7.8%提升至年22%，与美国年债券型基金占比一致。
从投资风格来看，全球主动管理资管规模及收入占比呈现下降趋势，被动及另类投资管理规模及收入占比提升。根据BCG统计数据显示，年以来全球被动及另类投资资产管理规模及收入占比呈上升趋势，至年规模占比分别达21%及15%，收入占比分别达6%及42%；而主动管理资管规模及收入占比呈现下降趋势，至年分别为50%、39%。美国被动型投资基金规模占比相较中国较高，且呈现上升趋势，中国被动型投资基金占比较低，但年来占比略有提升。
美国方面，自年以来指数共同基金及ETF基金规模占比呈上升趋势，年主动共同基金、指数共同基金及ETF基金规模占比分别为88%、7%及5%，占美国注册投资公司资产规模分别为86%、7%及5%，至年主动共同基金、指数共同基金及ETF基金规模占比分别为65%、16%及19%，占美国注册投资公司资产规模则分别为64%、16%及18%。中国被动投资型基金规模占比相较美国较低但近年来有所提升，年中国主动和被动风格公募基金规模占比分别为93%及7%，至年分别为87%及13%。中国私募基金规模占比提升。近年来中国私募基金规模占比呈上升趋势，截至年私募基金占总资管规模比为15.4%。
从运作模式来看，中美两国公募基金产品均以开放式为主。中国方面，虽然年以来封闭式基金规模占比有所上升，但截至年Q2季度我国公募基金中开放式基金净值占比仍较高，达88%。美国方面，自年以来美国注册投资公司一直以共同基金为主，封闭式基金占比基本保持在5%以下，截至年美国注册共同基金规模占比达80%，而封闭式基金仅占1%。
从基金持有人结构来看，美国共同基金持有人以机构为主，养老机构持有规模占比较高，中国近年来机构持有规模占比提升，截至年已达47%，其中源于银行的资金占主要部分，与美国相比中国养老金规模及持有共同基金规模远远不足。美国私人养老金行业远比中国发达，美国养老保障体系以企业及个人为主，根据SSA数据显示，截至年美国第一、二、三支柱养老金资产规模分别为2.9万亿美元、19.1万亿美元及13.3万亿美元，占比分别为8%、54%及38%，而根据中国证券投资基金业协会数据统计截至年我国第一、二、三支柱养老金规模分别为5.8万亿元、2万亿元及2亿元，占比分别为74.7%、25.3%及0.%。
从基金持有规模来看，年来美国家庭持有共同基金规模呈下降趋势，年美国家庭和非营利组织持有共同基金规模占比在80%以上，至年已降至47%，其他机构持有规模占比达53%。养老机构持有共同基金规模呈上升趋势，截至年美国养老基金持有共同基金规模占比达21%，其中私人养老基金持有规模达19%，州和地方*府员工退休基金持有共同基金规模占比较低，仅有2%。中国方面年以来机构投资者持有共同基金规模呈上升趋势，年中国机构投资者持有基金净值占比仅有22%，至年已达47%，银行是机构投资者主要构成部分，根据证券投资基金协会统计数据显示，年源于银行的资金占整个公募资金来源的30.55%，其次为保险资金，占比为6.31%，养老基金仅占0.78%。
5中介端：中国以基金直销为主，美国以机构账户为主
从基金销售渠道来看，中国直销渠道基金保有量占比最高，其次为商业银行，而美国机构账户（雇主养老金计划等）共同基金保有量占比最高，其次为基金公司直销。根据证券投资基金业协会统计数据显示，年直销渠道、商业银行、独立基金销售机构及证券公司的基金保有量占比分别为57.3%、23.6%、11%及8%，其中独立基金销售机构保有量占比呈上升趋势。而根据晨星数据显示，截至年4月美国机构账户（雇主养老金、信托等）基金保有量占比最高，达45%，其次为基金公司的30%，代销机构保有规模仅占18%。
美国共同基金销售渠道较为丰富，美国家庭主要通过雇主发起养老金计划及专业投资顾问进行销售，而与之相比中国公募基金销售渠道相对单薄。美国方面，根据ICI美国投资公司协会分类，美国共同基金销售渠道主要有三类，雇主发起养老金计划（employer-sponsoredretirementplans），专业投资顾问（Investmentprofessionals）以及直销渠道（Directmarket），其中专业投资顾问主要包括全服务经纪商（Full-servicebroker）、独立理财规划师（Independentfinancialplanner）、银行和储蓄机构代表（Bankorsavingsinstitutionrepresentative）、保险代理人（Insuranceagent）以及会计师（Accountant）；直销渠道包括共同基金公司直销（Mutualfund